Большие долговые кризисы. Принципы преодоления

«Пузыри» обычно начинаются с чрезмерной экстраполяции оправданных «бычьих» рынков. <...>
По мере того как на рынке появляются новые спекулянты и новые заимодавцы, а уверенность в рынке возрастает, начинают упрощаться стандарты кредитования. Банки привлекают все больше заемных средств; начинают развиваться новые типы кредитных организаций, которые по большей части не регулируются (эти небанковские кредитные организации в совокупности называются теневой банковской системой). Теневые банковские организации обычно в меньшей степени защищены государственными гарантиями. В такие периоды часто изобретаются новые типы инструментов кредитования и вообще бурно развивается финансовый инжиниринг.

Однако падение стоимости валюты — палка о двух концах: то, как управляют этим процессом государственные чиновники, главным образом определяет, насколько болезненным будет процесс адаптации экономики к новым условиям. Характер падения стоимости валюты существенно влияет на то, в какой степени увеличивается инфляция и как будет проходить инфляционная депрессия. Во всех инфляционных депрессиях слабость валюты отражается на более высоких ценах на импортные товары, бо2льшая часть которых ложится на плечи потребителей, в результате чего резко растет инфляция. Постепенное и постоянное падение курса валюты приводит к тому, что рынок начинает ожидать продолжительного падения курса, отчего могут усилиться отток капитала и рыночные спекуляции, которые увеличивают прореху в платежном балансе. Продолжительная девальвация делает инфляцию непроходящей проблемой, подпитывая «психологию инфляции».

В 1929 г. кредиты до востребования и инвестиционные трасты были самыми быстрорастущими каналами для привлечения дополнительных заемных средств в обход банковской системы. <...>
Кредиты до востребования привели к несоответствиям между активами и обязательствами кредиторов и заемщиков, поскольку заемщики использовали краткосрочные займы для финансирования покупки рисковых долгосрочных активов...
На рынке кредитов до востребования появилась новая группа инвесторов, готовая кредитовать огромную толпу спекулянтов. Поскольку процентные ставки по кредитам до востребования были выше, чем по другим краткосрочным кредитам, и кредиторы могли «востребовать» их деньги в любое время, то такие кредиты приобрели популярность безопасной возможности инвестировать излишки денежных средств...
Доля средств на рынке кредитов до востребования, поступающих от кредиторов за рамками надзора ФРС (небанковских и иностранных организаций), выросла с 24% в начале 1928 г. до 58% в октябре 1929-го. <...>
Инвестиционные трасты впервые появились и обрели популярность в Великобритании. Это компании, которые эмитировали акции и привлеченные от эмиссии средства инвестировали в акции других компаний. Известный экономист Ирвинг Фишер хвалил «широкую и хорошо управляемую диверсификацию», которую такие трасты обеспечивали инвесторам, не имевшим достаточного капитала, чтобы купить акции сразу нескольких разных компаний...

В предшествующие «пузырю» годы (1923– 1926) рост долга соответствовал росту доходов, потому что долг использовался для финансирования деятельности, которая обеспечивала быстрый рост доходов. <...>
Затем стал образовываться «пузырь». Как это обычно происходит, «пузырь» возник в результате головокружительного роста производительности и прибылей за счет технологического прогресса, свойственного данному периоду, и убежденности людей в том, что так и будет продолжаться, отчего они стали использовать все больше заемных средств. Как объяснил один писатель, это была растущая уверенность в том, что экономика вступила в «новую эру»...

В центре проблемы были трения между желанием отомстить Германии за развязывание войны и ограничить немецкую мощь и признанием того, что экономическая действительность требует компромиссов. Такое противостояние между должниками и кредиторами является классической характеристикой делевериджа. Естественно, должники (немцы) потребовали максимального облегчения бремени, а кредиторы (союзники) старались получить от должников как можно больше денег, да так, чтобы экономика должников не потеряла из-за этого всю ее платежеспособность. В эту игру экстремального политического балансирования играли все. Комментируя динамику событий того времени, Джон Морган — младший, как говорят, сказал своему близкому другу:
— Союзникам пора решить для себя, чего они хотят — слабую Германию, которая не в состоянии платить, или же сильную Германию, которая в состоянии платить. Если хотят слабую Германию, то тогда они не должны давать ей экономически развиваться; если же они хотят, чтобы Германия была в состоянии выплачивать долги, то должны позволить ей существовать в благополучных условиях, которые приведут к успешному развитию бизнеса. Это, однако, означает, что если Германия будет сильной — а с сильной экономикой страна становится сильной, — то и с военной точки зрения она тоже будет сильной.

«Красивый» делеверидж происходит, когда основные способы воздействия на экономику применяются сбалансированно, чтобы смягчить тяжесть удара по экономике и создать положительный рост, при этом сокращая долговое бремя и удерживая инфляцию в приемлемых границах. Если говорить более конкретно, делеверидж становится «красивым», когда в экономике достаточно стимулирования (посредством печатания денег / монетизации долга и обесценивания национальной валюты), чтобы компенсировать дефляционные силы и обеспечить номинальный рост доходов выше номинальных процентных ставок; однако стимуляция должна быть умеренной, чтобы избежать ускорения инфляции, серьезного обесценивания валюты и/или образования нового долгового «пузыря».